5月以来(lái)，房地产板块个(gè)股多出(chū)现(xiàn)小幅上(shàng)涨，截至5月10日收(shōu)盘，中信房地产指(zhǐ)数本月涨幅约为2％。而以公募基金为代表的机构对于这一(yī)板(bǎn)块已经在悄然布局。数(shù)据显(xiǎn)示(shì)，以南方和华夏的两只老牌(pái)ETF基(jī)金为(wèi)例(lì)，5月(yuè)9日时所公布的(de)总份额均较4月28日时有小幅(fú)增长。根(gēn)据基金一季报统计，龙头(tóu)与地方国企央企获(huò)得(dé)增持，持仓数量(liàng)占流(liú)通股比(bǐ)重增幅五(wǔ)只(zhǐ)个股分别为(wèi)华(huá)发股份+3.40％、滨江集团(tuán)+1.71％、中新(xīn)集团(tuán)+1.49％、卧(wò)龙地(dì)产+0.97％、招商(shāng)积余+0.92％。

　　公、私募配置房(fáng)地产或“底部回升”

　　行业红利(lì)时(shí)代已过 精耕(gēng)细作(zuò)成(chéng)共识

　　从(cóng)公(gōng)募基金对房地产(chǎn)的配置(zhì)看，2019年(nián)末，公募所持有的房地(dì)产行业标的市值(zhí)约1188亿元，占其所持股票市值的(de)4.66％左(zuǒ)右；2020年市场表现出色，但公募(mù)所持房地产公司(sī)市(shì)值在股票资产中的(de)占比却断(duàn)崖式下(xià)跌至1.85％；2021年，这一数值更是(shì)进一步降至1.56％。

　　不过2022年终于出(chū)现了三年来的首次(cì)回升，年底这一数(shù)值(zhí)从(cóng)1.56％升至(zhì)1.65％。与此同时，公募对房地(dì)产行业的持股(gǔ)比(bǐ)例也同(tóng)步回升，从(cóng)2021年底的6.94％提(tí)高到2022年末的(de)7.03％。

　　这样的势头似乎在今年一季度得以(yǐ)延续。数据统计显示，公(gōng)募重(zhòng)仓持有房(fáng)日本比中国富裕吗，日本富裕还是中国富裕地产板块一(yī)季度市值(zhí)TOP15门槛为1.6亿(yì)元，较2022年(nián)四季度提升6.71％。持(chí)仓市值前五个股分别为(wèi)保利(lì)发展、招商蛇(shé)口、万科A、华发(fā)股份、滨(bīn)江集团，持仓市(shì)值(zhí)占板块比重合计达(dá)47.29％，环比下降3.05％。

　　从中(zhōng)不难发(fā)现，公募对于房(fáng)地(dì)产的投资愈发(fā)有集中于龙头的趋势。Wind显示，在公募(mù)基金一季报汇总(zǒng)的重仓股中，房地(dì)产板块(kuài)排(pái)名最高的是保利发展，在基金重仓第(dì)33位。排(pái)名第二的(de)是招商(shāng)蛇口，排(pái)在第78位。而老(lǎo)牌龙头(tóu)股万(wàn)科A排在第96位。对比去(qù)年(nián)四季报，变化(huà)之处首先在于(yú)几只房地(dì)产龙头股(gǔ)从排位上看均有退步，尤(yóu)其是万(wàn)科(kē)最(zuì)为明显；其(qí)次是金地集团退出(chū)百大(dà)之列。但考虑到房地产是(shì)复苏链上(shàng)最(zuì)后一(yī)环，且首季并非(fēi)行业销售旺(wàng)季，其传导到二级市场乃至机构持仓上还需要时间周期。

　　形成共识的是，经济(jì)圈判断房地产已经(jīng)进入大分化时代(dài)，一二线城(chéng)市好于三四线城市。而(ér)映射到二级市场投(tóu)资上(shàng)，配置房(fáng)地产行(xíng)业轻松收获行(xíng)业贝塔的红利(lì)期一去不返了。“如果按(àn)照产(chǎn)业周期来分类，包(bāo)括房地产等几类行业(yè)在盖特纳曲线里(lǐ)属于成(chéng)熟期或者衰(shuāi)退期的行业，传统认知上没有什么投资机会的。但(dàn)在这几年特殊的行(xíng)情里包括煤炭、电(diàn)解铝(lǚ)等类似的(de)行业(yè)也出现(xiàn)了一些机会，背后的逻辑(jí)是供给侧(cè)发生了(le)更大的变化。”一不愿具名的上海公募基金经理(lǐ)指(zhǐ)出。

　　不过也(yě)有公募人士(shì)持谨慎乐观态度：“行业前几年17亿～18亿平方米(mǐ)的年销(xiāo)售(shòu)面(miàn)积很(hěn)难再出现了，2022年光是(shì)居民(mín)存款(kuǎn)数量增加了(le)15万(wàn)亿元。中国存量有400亿(yì)平方米(mǐ)建筑面(miàn)积(jī)，考(kǎo)虑存量地(dì)产(chǎn)的更新，也有近10亿平方米(mǐ)。需求(qiú)端还(hái)需要有一(yī)定的(de)政策出来去刺激购(gòu)房。”

　　宝盈基金(jīn)房地产研究(jiū)员吕功(gōng)绩也(yě)指(zhǐ)出：“时至(zhì)今(jīn)日(rì)，无(wú)论从城(chéng)镇化的进程，还(hái)是人均住房面(miàn)积（接近30平/人），我国均(jūn)已(yǐ)告别住房短缺(quē)时代，而目前居民(mín)的杠杆(gān)率和房(fáng)价(jià)收入也不(bù)支撑每年18万亿元的销售额(é)，以及过快(kuài)上行的房价，因而行业高增(zēng)的时(shí)代已经过去(qù)，未来(lái)行业的(de)需求或将回(huí)落，在(zài)此(cǐ)过程中，伴随(suí)着地(dì)产的(de)高杠杆属(shǔ)性(xìng)，就很(hěn)容易出现信用风险问题（类(lèi)似2022年的民(mín)营地产爆雷），行业(yè)进入到供给侧出清的过(guò)程。这个过程中(zhōng)，综合竞争力(lì)强的公司(sī)就能够通过大鱼吃小鱼的(de)方式，获得市占率的提(tí)升。当行业需求见顶回落时，行业的(de)贝塔已经过去(qù)了，但不代表没有(yǒu)投资机会(huì)，机会在于城市、位(wèi)置(zhì)、产品的阿(ā)尔法，而对应(yīng)到股票投资，就是强竞争力公司的阿尔法。”

　　或许也是基(jī)于这样的认识转变，精(jīng)耕细作个股成为公募(mù)乃至整(zhěng)体机构(gòu)的务实之举(jǔ)。

　　机构配置房地产“风物长宜放眼量”

　　头部(bù)央(yāng)国企、优质区域性标的(de)成香饽饽

　　5月(yuè)以来(lái)，房(fáng)地(dì)产(chǎn)板块个股(gǔ)多出现小幅上涨，截至5月10日(rì)收盘(pán)，中信(xìn)房地(dì)产指数本(běn)月涨幅约为(wèi)2％。从具体的个股来看，《红周刊》利(lì)用Wind统计申万(wàn)房(fáng)地产(chǎn)板块(kuài)个股，在(zài)纳入统计的124只房地产类(lèi)标的股中，本月以(yǐ)来实(shí)现股价上涨的达到了(le)81家。

　　其(qí)中，上(shàng)述时(shí)间段(duàn)恰好排名(míng)前五的公司月(yuè)内涨幅超过了10％，它们分别是上实发展、浦(pǔ)东(dōng)金桥、*ST泛海(hǎi)、华夏幸福(fú)、荣安(ān)地产(chǎn)。排(pái)名(míng)第一的上实发展，五一假期归来后日成交(jiāo)量明显放大，4日、5日连续两个交(jiāo)易日收出涨(zhǎng)停。从该股的基本面来看，上实发展的主营业务(wù)为房地产开发与(yǔ)经营。公司的主要(yào)产(chǎn)品及服务(wù)为房地产销售、房地产(chǎn)租赁、物(wù)业管理服务、工程项目、酒(jiǔ)店经营。从业绩数据来看，2022年，其实现营业(yè)收入(rù)52.48亿元，比上期减少47.85％，归母净利润(rùn)1.23亿元，同比下降33.24％。2023年(nián)第(dì)一季度，其(qí)实现营业(yè)总收入27.87亿元，同比增长(zhǎng)183.02％；归(guī)母净利润(rùn)2.86亿(yì)元，同(tóng)比(bǐ)扭(niǔ)亏。

　　不过从(cóng)十大流通股股东来看，各(gè)类机构都有(yǒu)对其布(bù)局的例(lì)子。以3月31日时的首季(jì)十(shí)大流通(tōng)股股东来看(kàn)， 具体(tǐ)包括公募(mù)的上银基金、私募的(de)迎水(shuǐ)文龙、中央汇金、长城资产管理公司(sī)等都跻身(shēn)前十的(de)行(xíng)列。

　　巧合的(de)是(shì)，涨幅(fú)暂时排名第二的浦(pǔ)东金桥也(yě)是(shì)上海本(běn)地房(fáng)企，其第一季度(dù)的收(shōu)入利润(rùn)规模大幅(fú)度复苏。究其原因，一方(fāng)面是(shì)该公司后疫情时(shí)代(dài)出租率复苏至近年来最高，另(lìng)一(yī)方面则是(shì)公(gōng)司拿(ná)地结算持续性向好(hǎo)，从(cóng)数字上看，一季(jì)度新(xīn)增虹口135、138住宅地块，总建筑(zhù)面积约54万平方米。

　　在这(zhè)样的业(yè)绩势头向好(hǎo)背景下，自然也吸引(yǐn)了知(zhī)名机构在其中(zhōng)持续驻足。从(cóng)第一季(jì)度十大流通(tōng)股股东来(lái)看，知名私(sī)募高毅(yì)邓晓峰(fēng)的两只产品依然在(zài)前十中(zhōng)，这也是连续第(dì)三个季(jì)度他有(yǒu)的两只(zhǐ)产品杀入(rù)前(qián)十。同时榜单中还有(yǒu)一支大名鼎鼎的QFII阿布扎比投资局(jú)，其当季还小幅增加了持(chí)股。

　　除去上述两家上(shàng)海(hǎi)区域性地产公(gōng)司外，荣安地产则是(shì)主要(yào)布(bù)局在深圳的地产公司，一季报交出的也是(shì)一份(fèn)报喜的成绩单：首季公司(sī)实(shí)现营(yíng)业收入(rù)51.85亿元，同比增长35.51％。归属于上市公司(sī)股东的净(jìng)利润(rùn)6.48亿元，同比增(zēng)长31.27％。

　　从机构态度来看，《红周(zhōu)刊》注(zhù)意(yì)到两只公(gōng)募指基(jī)首季新杀入十大(dà)流通股股(gǔ)东行列(liè)。具(jù)体说来， 南方中证全(quán)指房(fáng)地产ETF上榜(bǎng)排名第七位，富国(guó)中(zhōng)证指数(shù)1000增强(qiáng)则排名第九位，此外联袂出现的机构还有QFII高盛国(guó)际和私募迎水聚(jù)宝。

　　接受《红周刊》采访时，兴证全球基金相(xiāng)关人(rén)士分析：“经历过行业洗牌和兼并重组(zǔ)后(hòu)，龙头的价(jià)值更为笃定突出；从(cóng)拿地端看，2022年土地市场(chǎng)大幅降温，优质土地供给较(jiào)多(duō)（券(quàn)商(shāng)测算(suàn)对应(yīng)潜日本比中国富裕吗，日本富裕还是中国富裕(qián)在(zài)毛利率在25％以上(shàng)，目前房企的利润率(lǜ)仅20％），绝大多数(shù)房企(qǐ)受(shòu)限于(yú)信用问题(tí)或者资金紧张(zhāng)没法(fǎ)拿(ná)地，龙头房企趁机获取低(dī)成本土地，龙头房(fáng)企(qǐ)的拿地力度（拿地(dì)金额/销(xiāo)售金(jīn)额）基(jī)本在30％以上；从融资上看，龙(lóng)头房(fáng)企杠(gāng)杆率(lǜ)较低，净负债率基本在70％以下，而其他房(fáng)企的(de)净(jìng)负债率普(pǔ)遍都在100％以上(shàng)，加杠(gāng)杆空间(jiān)有限，从(cóng)融资成本看，龙头房企的融资(zī)成本不(bù)断下滑，基本在3％、4％左右；对(duì)应到2023年的销售，龙头房企(qǐ)明显跑(pǎo)赢行业，1～4月百强(qiáng)房企的销售额增速为(wèi)9％，而TOP14的销售额增速为29％。”

　　需要(yào)强调(diào)的是，在当前中特估的浪潮(cháo)下，央国企(qǐ)地产股或存在发展的大(dà)好机(jī)会。中信证(zhèng)券指出：“房地产行业的结构性机会依然存在，少部分公(gōng)司尤其是(shì)央企占(zhàn)据显著优(yōu)势，其(qí)主要又体现为库存的优势。央企地(dì)产(chǎn)公司，现阶段表(biǎo)现出较低的融资成本，优质的(de)开发资(zī)源和良好的不动产资产运营(yíng)能(néng)力的多重竞争(zhēng)优势。”

　　“即使(shǐ)没(méi)有中特估，国(guó)央企相较于民营地(dì)产公司也(yě)是更有优势的(de)。”吕功绩强(qiáng)调，“对于减(jiǎn)值、土地资源债权债务关系等问题，市场对民营房开企业的资(zī)产(chǎn)会有(yǒu)更(gèng)多(duō)担忧和质疑，所以(yǐ)在这(zhè)一轮行业出(chū)清(qīng)的过程中，央国企相较(jiào)于民企来说估值的修(xiū)复(fù)更明显。中特估的角度(dù)从中(zhōng)长期的维度(dù)看，行业的逻辑在于集中度提(tí)升后，行业进入高质量发展(zhǎn)阶(jiē)段(duàn)，具备较快速发展阶段更稳定且可预期(qī)的盈利(lì)和现金(jīn)流创造能(néng)力，以此带(dài)来估值(zhí)中枢的提升，应该(gāi)关注估(gū)值相对较低(dī)，企业自身资(zī)产(chǎn)的质量(liàng)好、运营能(néng)力(lì)强、可(kě)以(yǐ)创造持续现金流的企(qǐ)业。”

　　“存量时代中行业普涨的(de)概率比较低，行(xíng)业内部将出(chū)现(xiàn)分化(huà)，要关注(zhù)将(jiāng)受益于行业集中度提升的头部公司(sī)。”星(xīng)石投资(zī)首席研究官(guān)方磊也表示。

　　顺应(yīng)机构这一思路的话(huà)，或许(xǔ)还是保利(lì)发展、招商蛇(shé)口等国资(zī)背景龙(lóng)头前(qián)途更为光明。不过国投瑞银基金投资部(bù)副(fù)总监綦傅鹏表(biǎo)示：“需要客观地去持续观察国(guó)企央企在三个方面(miàn)是否可以(yǐ)维持，首先是融资成本保持低位(wèi)，其次是销售份额持续提升，再次是拿地(dì)份额持续(xù)提升。”

　　复苏速(sù)度缓慢

　　机构需要多给一些耐心

　　而《红(hóng)周刊》也(yě)根据房企一季报梳理发(fā)现，对于2022年的业绩出现的整体下(xià)滑，2023年(nián)一季度的业绩分化更趋明显(xiǎn)，保利发展、滨江集团等房企营收、净(jìng)利均实现了(le)业绩(jì)的(de)回(huí)正(zhèng)，甚至是较大(dà)增速的(de)增长。而这些公(gōng)司(sī)也是机(jī)构的(de)重仓对象(xiàng)。

　　对此，知(zhī)名房地(dì)产业内人士张宏伟向《红周刊》分析表示，业绩出现明显(xiǎn)改(gǎi)善(shàn)的房企，主要是因为过去两(liǎng)三年时间(jiān)，尤其是在2021年(nián)下半年民(mín)营房企(qǐ)不怎么投资拿地之后(hòu)，国有企(qǐ)业仍在持(chí)续性地拿地，且主要集中在(zài)核(hé)心城市，投资力度较大。投资的驱(qū)动能够推动(dòng)房企销售业(yè)绩(jì)的增长，从而在2023年(nián)一季度(dù)市场恢复(fù)但仍处于(yú)调整的过程中，能够保有一个(gè)正增(zēng)长(zhǎng)。

　　不过张宏伟同(tóng)时也(yě)提醒表示，在房地产(chǎn)的复苏过程中，还面(miàn)临着一些不确(què)定性。其实(shí)整个市场(chǎng)从四月(yuè)份开始又在(zài)往下掉(diào)。除了杭州、成都等极个别城(chéng)市四月环比(bǐ)三(sān)月(yuè)相对表现(xiàn)较好之外，包括北京、上(shàng)海在内的(de)绝大多数城(chéng)市都(dōu)出现环比下滑的情况。而(ér)现在五月的市场表现(xiàn)也(yě)不(bù)太乐观。按照现(xiàn)在的(de)经(jīng)济状况、收入情(qíng)况(kuàng)，以及市场的去库存(cún)压力、企(qǐ)业的资金面压(yā)力(lì)，可能会(huì)出现，到六月份房企(qǐ)为(wèi)了半年报冲业绩(jì)出现(xiàn)市场的短期反弹外的一个市场乏力现(xiàn)象。也就是说，第二(èr)季度、第三季(jì)度增长(zhǎng)不确(què)定性的压(yā)力(lì)仍旧较大。

　　上海利(lì)檀投(tóu)资董事长(zhǎng)陈昊扬也向(xiàng)《红(hóng)周刊》指(zhǐ)出，现在整个房(fáng)地产(chǎn)以及其上下游产业链的复苏(sū)速度都比想象的要慢很多，我(wǒ)们要(yào)多给(gěi)一些耐心，这个(gè)时候，在房地产(chǎn)以(yǐ)及上下游就不是赚(zhuàn)快钱的时候，只能赚他(tā)基本面的钱。但这也意味(wèi)着，只有极为少数的、做得比同行(xíng)好(hǎo)得多的企业(yè)，会(huì)伴随整个行业的弱(ruò)复苏，业(yè)绩会逐步(bù)体现出来。所(suǒ)以只能耐心地(dì)去等待(dài)它的基(jī)本面不断地凸显出来(lái)，这需要时间。

　　（本文已刊发于5月13日《红周刊》，文中提及个(gè)股仅为举(jǔ)例(lì)分析，不做(zuò)买卖推(tuī)荐。）

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